操盤傳奇 充分溝通、與時俱進 堅持絕對獨立性

撰文‧楊紹華

一九九六年五月三十一日，「挪威政府石油基金」收到一筆約莫三億美元的款項。出錢的一方是挪威財政部，但這筆錢，其實已經拖延了好幾個年頭。打從九○年挪威訂定《政府石油基金法》，該國財政部就應依法將每年財政盈餘匯入「石油基金」，可惜立法後，挪威財政一直處在赤字窘境，直到九五年才首見盈餘。

石油基金，就是挪威主權基金的原型。而在這筆等待多時的「創業」資金總算到位後，挪威主權基金的迅猛增長傳奇，也終於正式展開。

去年底，挪威主權基金規模達到一．七三兆美元，在全球六十三國持有總計八六五九家上市公司股票，持股市值達一．二兆美元。另外，它還手握四六○○億美元的各類債券，也在十四個國家投資了總值三二○億美元的房地產。

雖然，目前規模約有四分之一來自政府歷年加碼的「本金」，但若單就「投資收益」的部分來看，截至去年底逼近一兆美元的累積獲利，仍占去了挪威主權基金當前總規模近六成的半壁江山。上路二十九年通算下來，這檔基金的六．三四％年化報酬率，也遠高於挪威政府原先設定的每年四％報酬率目標。

在台股市場，目前挪威主權基金共持有五○八檔公司股票，而隨著賴清德總統在五二○就職周年演說中高喊「成立主權基金」，這個來自挪威的操盤傳奇，也再度成為國內熱議話題。

不過，傳奇並不單純僅因操盤功力，在主權基金議題上，台灣能向挪威學習的部分還有更多更多。

目標明確

穩定財政主權基金就是要賺錢

「石油基金，是應付石油收入波動的緩衝器；也是國家財政面對長期挑戰的重要工具。」在成立初期的官方文件中，挪威政府就清楚說明，設立主權基金是以「穩定財政收入」為目的；而基於這個目標，政府更白紙黑字寫出對於主權基金的「賺錢」期待：「在法規範圍內，投資組合必須盡可能實現最高的報酬。」

相較於台灣近二十年來對主權基金翻來覆去的定位討論，乃至於這回總統宣示成立後，卻仍讓各界摸不清政府究竟打算用它來扶植產業、布局AI或是投資獲利，挪威對主權基金起手式的定調，顯得格外白話具體。

明確的賺錢目標，也讓九八年接掌管理基金的挪威央行投資管理公司（NBIM）敢於大膽變形。接掌第一年，就決定大調投資組合，從原本保守的只買債券，火速改為股票四成、債券六成。

清楚溝通

十年為期長遠投資別看一時盈虧

然而，這趟改革必須取得全民的信任，也就少不了充分的先行溝通。在當年用於說服全民的文件中，NBIM首先強調了主權基金的長期投資特質，「未來十年內，石油基金的資本不太可能受到動用。」換言之，這是一大筆可以承擔更高風險的「閒錢」，「在決定如何投資時，應考慮至少『十年為期』的回報。」挪威政府這樣告訴全民。

事實上，挪威主權基金首度大買國際股票的九八年，就繳出了接近一○％的漂亮報酬率。但聰明的NBIM此時又不忘對全民來個機會教育，在當年年報中強調：「每年的回報可能較前一年出現巨大差異。在高報酬的年度，必須做好未來幾年績效走弱的準備。切記，石油基金的策略是長期投資。」

衍生使命

基金壯大後再思考進階策略任務

在近年國內對於主權基金的各種討論中，曾任貝萊德投信董事長的前美國商會執行長李豪，特別強調「先求穩健壯大、再想進階目標」的概念。這樣的演變，在挪威主權基金的發展過程中也能看見。

二○○六年，挪威主權基金運作滿十年，基金規模則在前一年底首度突破二○○○億美元。這年年初，石油基金決定改名，成為「挪威政府全球退休基金（GPFG）」。

雖名為退休基金，但本質上仍與政府退休金無關，不必承擔退休金潛藏負債的支付責任，也無須因此改變投資策略。不過，一趟十年有成後的華麗轉變，卻自此啟動了。

在寫於○六年三月的「挪威主權基金二○○五年年報」中，基金的設立目標忽然有了全新標語：「要為未來世代保護並建立財富。」這一年，NBIM決定採取更積極的策略「建立財富」，逐漸將資產配置調整成股票六成、債券四成。顯然，「賺錢」仍是挪威主權基金的不變使命。

但在賺錢之外，基於「保護未來世代財富」的永續概念，NBIM也陸續有了新的鋪陳。在這部分，可先把時間快轉到金融海嘯慘烈爆發的○八年。這一年，挪威主權基金大虧二三％，在年報中，NBIM毫不避諱地寫到：「經歷數年好光景之後，我們又回到了起點。」

認賠歸認賠，該做的任務還是得捲起袖子繼續幹。○八年，挪威主權基金啟動了新版的「道德投資準則」審查工程，這份經過兩年審查才通過的新準則，讓過去專注賺錢的挪威主權基金，添加了「實踐股東行動主義」的責任。

簡單說，違反ESG的企業雖恐被基金排除投資，但新版準則強調，在排除投資前，NBIM應先評估能否透過股東行動主義（active ownership）影響公司董事會，對企業帶來正向轉變。於是，在賺錢的大旗下，挪威主權基金又多了「藉由投資影響企業」的揮灑空間。值得注意的是，雖然賦予新的任務，但據當時文件，挪威財政部還是嚴謹提醒，任何關於ESG的投資決定都不能帶有絲毫政治判斷，「必須站在『投資者』的立場。否則，我們可能失去作為金融投資者的信譽。」

不離其宗

專業性、獨立性是不可動搖的神主牌

無論任務如何演變，不受政治干擾的投資專業性與獨立性，仍是挪威主權基金的鐵板堅持。其實，為了打造絕對專業的運作機制，薪酬結構也頗有巧思。

根據台灣央行在一七年的研究報告，NBIM總裁的年薪約達八五二萬新台幣，而直接負責投資決策與績效的執行長（CEO），年薪則是總裁的二．七倍，投資長的薪水更高，是總裁的二．九倍。妙的是，就連「風控長」年薪也比總裁高出一倍，而且還能依據基金報酬率領取績效獎金，其目的，就是避免風控長永遠只會明哲保身、牽制投資決策。

挪威主權基金的演化故事仍在繼續，為了抗通膨，它們在一一年納入不動產投資，為了著眼永續，在二一年開始投資新能源。但無論衍生出多少任務，「基金投資目標是在可接受的風險下，實現最高回報。」在最新的二四年年報中，主權基金之王仍然如此強調。 閱讀完整內容