從罷工危機到記憶體族群齊發債

三星罷工餘波未平，台灣記憶體族群卻在資本市場掀起一波集體發債潮，映照出ＡＩ浪潮重寫記憶體供需、報價勁揚的榮景。

文●周佳蓉

這幾周讓投資大眾引頸關注的國際大事，莫過於三星電子那場牽動全球半導體供應鏈的勞資對決。事件起點可追溯到二○二四年，三星員工不滿公司獲利豐厚、績效獎金制度卻長期遭到壓制。同年七月，由全國三星電子工會（NSEU）主導的數萬名半導體部門員工，發動了三星創立逾五十年來的首次大罷工，歷時整整二五天。由於生產高度自動化，三星方面堅稱產線未受實質衝擊，然而沉默不等於和解—二○二五年底新一輪薪資談判再度開啟，爭議核心鎖定在超額績效獎金（ＯＰＩ）上限。

由於ＳＫ海力士已率先取消獎金上限，更祭出營業利益的十％作為獎金發放來源，三星管理層則對ＯＰＩ上限堅持不讓步，致使勞資雙方分歧持續擴大。儘管目前初步協議已暫時化解罷工危機，但這場風暴的中心「三星」代表著全球逾三分之一的DRAM產能，任何生產停擺都將牽一髮動全身。外資估算，若不幸全面停工，三星半導體事業將面臨高達一四○億至二○七億美元的營業利益損失。


▲三星罷工+美光DDR4大擴產，浮現記憶體後市隱憂。ＡＩ繪圖
尚未落幕的供應鏈隱憂

如果說三星罷工代表的是供給面的不確定性，加上中國又傳出長鑫存儲、長江存儲以低於市價的破盤價在市場倒貨，美光釋出對DDR4的擴產消息，加深市場疑慮，三星電子半導體部門前執行長慶桂顯已示警，最快二七年記憶體供需結構可能出現重大轉向，更可能影響後續相關報價，不過回到台灣市場來看，記憶體族群近一年密集發行可轉換公司債（ＣＢ）或者現金增資的動作，所透露的訊號則更加耐人尋味，從記憶體製造、控制ＩＣ到模組廠，近一年來形成一波「齊發債」的現象。

企業在籌資階段，往往透過發行公司債、發行可轉債、增資發行新股、銀行貸款等方式，而增資又分為市場公開發行，或是洽特定人認購的私募，這些方式對公司派而言各有不同意義的取捨。發行普通公司債雖不稀釋股權卻得背負定期還本的壓力；現金增資無須還本卻會立即稀釋股本與ＥＰＳ，造成原有股東持股比例下降、私募更有三年內不得自由轉讓的限制；直接向銀行貸款則容易受到升息環境的牽制，且需要足夠的資產抵押品；可轉債則是讓持有人在特定期間內依轉換價格將債券換成股票的工具，對公司而言，有機會以極低的資金成本換取市場資金，票面利率又比公司債更低，有助降低初期利息支出、延後股權稀釋；對認購者而言，保本機制加上潛在轉換獲利，則有攻守兼具的優勢。

ＡＩ缺料時代的銀彈集結

統計近一年來，不論是華邦電（2344）發行七．五億美元海外ＥＣＢ、群聯（8299）發行國內第三次ＣＢ與八億美元海外ＥＣＢ，或是威剛（3260）、十銓（4967）、宇瞻（8271）等模組廠各募資數十億元，這波歷史上罕見的集體籌資潮，正因記憶體缺料與漲價問題而被凸顯。

隨著ＡＩ伺服器與邊緣運算大行其道，高頻寬記憶體HBM、DRAM與大容量企業級SSD的需求迎來結構性噴發，對記憶體上游製造而言，擴產所需資本支出大幅攀升，如華邦電全年資本支出已上看四○六億元，回歸二二年高峰水準（四○八億元）、南亞科（2408）為了先進製程研發與擴產，引進策略結盟資金，私募引進新帝、鎧俠、思科等國際巨頭，更一舉將今年資本支出上調至五二○億歷年新高；對記憶體控制ＩＣ而言，ＡＩ訂單的跳躍式成長使採購規模倍增，這些供應商多以美元計價交貨，備料周轉金缺口急速擴大，不得不仰賴資本市場補血，群聯今年已發行第三次國內ＣＢ與首發八億美元海外ＥＣＢ，資金明確標註「用於外幣購料」；對下游模組廠而言，高階ＡＩ晶片的記憶體購料成本比起傳統DRAM翻了數倍，景氣回溫與價格大漲的背後，是急遽擴張的購料周轉金與帳期壓力，這也正是模組廠集體發ＣＢ、籌措銀彈根本的原因。

然而，每當這些數十億級的籌資訊號浮出水面，對應的股票價格近期卻顯得特別沉默，甚至在利多行情中反向遭到壓抑，例如剛完成海外ＥＣＢ定價的群聯（8299）近一周跌幅十一％、剛訂完ＣＢ轉換價的宇瞻（8271）周跌幅約四％、近期宣布ＣＢ即將掛牌的宜鼎（5289）、廣穎（4973）、創見（2451）等也有四～七％不等的跌勢表現。



ＣＢ定價前股價靜默期

站在籌資大戶與認購者的視角來看，在決定ＣＢ定價之前，股價如果表現得太過耀眼、甚至提前大漲，絕對不是一件好事，畢竟股價漲得越高，最終訂出來的轉換價格就越高；轉換價格一旦變貴，未來股價要超越這個門檻難度就變高，債權人能賺到的價差自然被壓縮，同樣地，高股價也不利於發行公司向特定大戶推銷相關債券。因此ＣＢ從申報生效到正式定價的這段空窗期，市場上往往會有一股無形的手或者默契，讓股價陷入盤整或相對壓抑，直到轉換價拍板、甚至過了法令規定的「三個月閉鎖期」屆滿，准許轉換成股票之後，若轉換條件成熟，才是股價重新啟動的階段。

近期股東會陸續召開，記憶體製造端首先看南亞科（2408），董事長鄒明仁在股東會上直言：受ＡＩ需求爆發帶動，記憶體已從過去傳統景氣循環轉為健全的結構性增長；總經理李培瑛則進一步預告，客戶積極搶貨的盛況預計延續至二七年底。為因應這波不可逆的需求浪潮，公司資本支出將超過五二○億元，全力加速５Ａ新廠擴建，預計二七年第一季裝機、下半年量產。

華邦電（2344）首季淨利達一○一．二億元、ＥＰＳ二．二五元，較去年同期的虧損翻轉。其中因利基型產品報價上揚、成熟產品占比縮減，記憶體毛利率從上季顯著揚升至五六．六％，Flash與客製化記憶體（ＣＭＳ）二大業務展望仍正向，並在產能滿載下啟動擴產。公司表示資本支出將有九五％用於生產設備，涵蓋台中廠NOR/NANDFlash與高雄廠一六奈米ＣＭＳ製程擴充，未來也計畫陸續將二○與二五Ｓ製程產能轉往十六奈米。五月初，華邦電董事會再度通過約七三億元新資本支出案，其中逾五○億元用於CUBE（堆疊記憶體）設備，其餘則用於高雄廠ModuleB初期規劃設計與Flash測試機台擴充。

從三星的勞資風暴、美光的擴產部署，到台灣記憶體族群的集體籌資潮，這一切訊號指向同一個結論：記憶體產業的邏輯已然改寫，過去依賴景氣循環買低賣高的舊思維，被ＡＩ驅動的結構性需求所取代。

… 本文摘錄自 先探投資週刊 2026/5月 第2406期