對於真正優秀的執行長，給予再多報酬都不為過……只不過，這類的人才實在是鳳毛麟角。──巴菲特

你過去的記錄說明了你是一個怎樣的人。──比爾・帕索斯（Bill Parcells）

成功有跡可循。──約翰・坦伯頓（John Templeton）

誰是美國過去五十年來最傑出的執行長？

大多數的人很可能都會回答說：「傑克・威爾許（Jack Welch），」而我們也不難理解大家為什麼會這麼回答。威爾許在1981年至2001年共二十年間，管理了美國極具代表性的奇異公司（General Electric）。奇異公司的股東在威爾許任職期間獲利極佳，年化報酬率達20.9％。如果你在威爾許成為執行長時投資1美元購買奇異公司的股票，等到他交棒給繼任者傑夫・伊梅爾特（Jeff Immelt）時，這1美元的價值已爆增至48美元了。

威爾許是主動積極的執行長，也是老成幹練的公司代表。他是出了名的愛出差，時常為了視察公司廣布的業務而四處奔波，總是不厭其煩地給旗下經理人打分數，讓他們在不同的事業單位之間調來調去，還曾提出不少名稱奇特並落實於全公司的策略計畫，例如「六標準差」（Six Sigma）和全面品質管理（TQM）。威爾許的個性活躍好辯，喜歡與華爾街和商業媒體打交道。成為鎂光燈焦點對他而言是家常便飯，在任職於奇異公司期間，他經常出現在《財星》（Fortune）雜誌的封面上。即便他退休之後，偶爾針對各種商業議題發表頗具爭議性的評論（包括對其繼任者的表現發表評論），還是讓他登上了媒體頭條。他也寫了兩本管理建議的書，並且依照他一貫的作風，取了頗具爭議性的書名，例如《Jack：20世紀最佳經理人，最重要的發言》（Jack: Straight from the Gut）。

聲名顯赫與獲利極佳的威爾許，成了現代執行長績效的實質黃金準則，其所代表的是強調積極監督營運、定期與華爾街溝通和關注股價的管理方法。不過，他是過去五十年最傑出的執行長嗎？

絕對不是。

想要了解為什麼，就得先提出能夠更準確衡量執行長能力的新方法。執行長和專業運動員一樣，在高度量化的賽場上競爭，但卻沒有單一、可被接受的指標能衡量其績效，不像棒球投手有防禦率、外科醫師有併發症發生率、曲棍球守門員有單場平均失分，可做為衡量績效的依據。

商業媒體不會嘗試以任何嚴謹的方式，找出表現最佳的執行長；他們大概只會聚焦於《財星》百大企業這些最知名的大公司，這說明了這些公司的執行長為何經常出現在頂尖商業雜誌的封面。媒體常會把焦點放在營收和獲利的成長；然而，可測出執行長傑出績效的，還有一項是公司每股價值的增加，而非只是銷售額、盈利或員工數的成長。

此外，評估績效時，重要的不是絕對的報酬率，而是相對於同業和市場的報酬率。

評估執行長的能力需要知道三件事，這三件事分別是：（1）股東在其任職期間的年化報酬率，以及（2）同業及（3）整個市場（通常以標普500指數衡量）在同一期間的報酬率。

時空背景也非常重要──開始和結束的時間點可能具有重大的影響力，而威爾許的任期幾乎和當時令人印象深刻的多頭走勢（始於1982年晚期，並幾乎不間斷地一路持續到2000年早期）完全吻合。在此值得關注的期間，標普500指數的平均年報酬率為14％，大約是其長期平均值的兩倍。在此時空背景下呈現20％的報酬率是一回事，在出現幾個嚴重衰退的空頭走勢下呈現20％的報酬率，則又是另外一回事。

舉一個與棒球相關的例子，或許有助於說明此點。在濫用類固醇的1990年代中期至末期，單季29支全壘打是相當平庸的進攻數據（領先群倫者能夠穩定擊出60支以上的全壘打）；然而，當貝比・魯斯（Babe Ruth）在1919年辦到時，他不僅打破了1884年創下的記錄，還引領了現代崇尚力量的賽事風潮，使棒球比賽徹底改變。這個例子再次說明了時空背景的重要性。

某位執行長相對於同業的績效，是用以評估其績效記錄的另一要素，而分析此績效的最佳方法，就是拿這人和許多同業相比。就像複式橋牌遊戲一樣，在同一產業內競爭的公司通常會拿到差不多的牌，因此，這些公司的長期差異與其說是外力所造成，不如說是管理能力所造成。

我們來看看一個來自採礦業的例子。2011年的金價飆破每盎司1,900美元的高點，而2000年的金價則衰退至每盎司400美元，所以我們不可能拿某金礦公司執行長2011年的績效，與某位執行長2000年的管理績效相比。金礦產業的執行長無法控制金價，只能竭盡心力，打好市場發給他們的牌。此外，分析某執行長的績效時，最有用的方法是以此人與其他處於相同管理條件的執行長相比。

當一位執行長的報酬率大幅優於同業和市場時，享有「傑出」的美譽著實當之無愧，而就此定義而論，任期內績效超越標普500指數3.3倍的威爾許，確實是一位傑出的執行長。

不過，若是和亨利・辛格頓（Henry Singleton）相比，他還差了一段距離。

獅身人面像

亨利・辛格頓是一位傑出的人才。就執行長來說，他的背景相當特殊，只有少數的投資人和行家認識他。他是世界級的數學家，喜歡玩盲棋，曾在攻讀電機工程博士期間，為麻省理工學院的第一部電腦編寫程式。他在二次大戰期間，研發了「消磁」技術，讓同盟國軍艦得以避開雷達偵測，並在1950年代，發明了慣性導引系統，此系統目前仍應用於大多數的軍用機與商用機。在其後1960年初，他成立泰勒達因（Teledyne）集團，成為史上傑出的執行長之一。

泰勒達因集團的股票在1960年代紅極一時。當時有許多企業集團公開上市；不過，辛格頓經營的是一間非常特殊的企業集團。早在泰勒達因集團受到矚目之前，他便積極買回庫藏股，前前後後買回的庫藏股高達泰勒達因總股數的90％。此外，他避免發放股利，強調現金流量甚於財報獲利。其組織以分權管理聞名，而且從未分割股票──分割的股票可是1970和1980年代，紐約證交所最高價的商品。他不願意和分析師或記者打交道，也從未出現在《財星》雜誌的封面上，是媒體眼中「獅身人面像」般的謎樣人物。

辛格頓勇於走自己的路，而他的獨特作風不僅在華爾街與商業媒體引發許多的評論，也令人感到錯愕；不過，事實證明，他這種忽視質疑的做法是對的。他同業中較有名的執行長，大都表現平庸，年均報酬率僅11％，只稍高同時期標普500指數。

而在辛格頓近三十年的經營之下，泰勒達因股東的年化報酬率則高達20.4％。如果你在1963年投資1美元買辛格頓公司的股票，到了市場行情嚴重衰退的1990年，也就是他卸任董事長職務之時，這1美元的價值已增加至180美元了。如果用這1美元投資其他企業集團的股票，最後的價值只有27美元，投資標普500指數，最後則只值15美元，而辛格頓的績效則是超越此指數逾12倍，表現十分亮眼。

以我們對成功的定義來審視，辛格頓的績效要比傑克・威爾許來得出色，光是數字的表現即可證明：辛格頓的每股收益高於市場和同業，保持高收益的期間也比較久（前後維持了二十八年，而威爾許則是二十年），而且這些績效是在出現幾個明顯衰退走勢的市場環境中達成的。

辛格頓的成功並不是因為泰勒達因擁有什麼快速成長的獨特事業，而是因為他精通資本配置這個關鍵而深奧的領域。所謂的「資本配置」，就是部署公司資源，以賺取最佳收益的決策過程。我們不妨花一些時間，來解釋一下什麼是資本配置、為什麼資本配置非常重要，以及為何真正精通此道的執行長是寥寥可數。

資本配置的重要性

執行長若要成功，就必須做好兩件事，這兩件事分別是：有效地經營管理公司，以及部署營運部門賺得的現金。大多數的執行長（以及他們所寫或閱讀的管理書籍）都著重在管理營運，而辛格頓則把大部分的注意力放在後者。

執行長有五種部署資金的基本選擇，這五種選擇分別是：（1）投資於目前的營運、（2）收購其他事業、（3）發放股利、（4）償還債務、（5）買回庫藏股；也有三種籌募資金的選擇，這三種選擇分別是：（1）開發內部的現金流量、（2）發行債券、（3）籌募股本。這些選項就像是一套工具。長期下來，公司的收益主要將取決於執行長選擇使用（和避開）這些工具的決策。簡言之，兩家營運成果完全相同但採用不同資本配置方法的公司，將會出現兩種截然不同的長期結果。

資本配置的本質就是投資，因此，所有的執行長既是資本配置者，也是投資者。事實上，此任務可說是所有的執行長最重要的職責；然而，儘管此任務如此重要，頂尖商學院卻未開設資本配置的相關課程。如同巴菲特的觀察，為此關鍵任務做好準備的執行長寥寥可數：

許多公司的負責人不擅長資本配置，這並不令人訝異。很多老闆之所以爬到這麼高的位置，是因為他們擅長某個領域，例如行銷、生產、工程、行政或是公司政治，但在成為執行長之後，他們則須制定資本配置決策，而此關鍵任務他們之前可能從未接觸過，而且不易精通。打個誇張一點的比方，這就好比是才華洋溢的音樂家最終的一步不是登上卡內基音樂廳演奏，而是成為聯準會主席。[1]

缺乏此方面的經驗會對投資報酬率造成直接且重大的影響。巴菲特強調了此技能落差的潛在影響，並且指出：「年度盈餘保持在淨值10％的公司，如果是由一位執行長管理十年，那麼其所負責部署的資金，將會超過此企業所有運用資金的60％。」[2]

辛格頓是資本配置高手，他的資本配置決策與同業很不一樣，已為公司的長期報酬帶來重大的正面影響。辛格頓是把泰勒達因集團的資本，投入審慎挑選的收購與一連串大量的庫藏股買回。他對發行新股相當節制，經常利用債券籌資，而且直到1980年代晚期之前，都未發放股利；反之，其他企業集團追求的則是恰好相反的配置策略，這些策略包括積極發行新股，以及收購其他公司、發放股利、避免買回庫藏股，而且較少利用債券籌資。簡言之，其他企業選擇了不同套的工具，而產出了迥異的結果。

廣義而言，資本配置就是資源配置，包括了人力資源的部署。若以此角度來思考，你會再次發現，辛格頓採用的方法與同業相去甚遠。具體而言，他信仰的是極端的組織分權，總部的人力極度精簡，營運責任與權利由各事業體的總經理集中掌控。這與同業的做法不同。他的同業通常花費許多心思部署總部的人員，整個總部都是副總與MBA。

事實證明，過去五十年最優秀（而且真正傑出）的執行長都擁有資本配置的長才，而且，其所採用的方法與辛格頓的方法，存在著不可思議的相似之處。

辛格頓之村的居民

華倫・巴菲特在1988年寫的一篇文章中提到了一些投資者，這些投資者擁有傲人的投資績效，並奉行哥倫比亞大學著名商學院教授班傑明・葛拉罕（Benjamin Graham）和大衛・陶德（David Dodd）的價值投資原則。葛拉罕和陶德的投資策略有別於傳統思維，主張買入交易價格明顯低於其淨資產保守評估價值的公司。

為了說明優異的投資報酬與葛拉罕和陶德的原則之間存在強大的相關性，巴菲特打了一個全國擲幣大賽的比方。在此比賽中，兩億兩千五百萬個美國人每天押一塊錢賭擲幣。每天都有失敗者退出，而之前贏得的賭金都會再次投注到隔天的擲幣比賽中，所以賭注的金額持續增加。二十天過後，參賽者剩下兩百一十五人，每位都贏得了100多萬美元。巴菲特指出，這純粹是偶然的結果，換成是兩億兩千五百萬隻猩猩，也會獲得相同的結果。接著，他提出了一個有趣的點子：

不過，如果你發現，牠們之中，有40％是來自奧馬哈（注：巴菲特的公司波克夏・海瑟威所在地，同時也是價值投資人的聖地）的某個動物園，你就會很確定自己掌握了重要的線索……科學探究很自然地遵循了此種模式。如果你嘗試去分析造成某種罕見癌症的可能原因，而你發現有四百個案例是出現在蒙大拿的某個採礦小鎮，你就會對那裡的水、這些患者的職業或其他的因素很感興趣。我想你一定會發現，在投資的世界，有許多成功的擲幣者是來自一個智者薈萃的小村莊，我們可以把這個小村莊稱為「葛拉罕與陶德之村」。[3]

如果正如歷史學家勞羅・伍爾里希（Laurel Ulrich）說言，循規蹈矩的女人很少創造歷史，那麼我們或許可以說，遵循傳統的執行長很少打敗市場和同業。在投資的世界，擁有優異管理才幹的擲幣者寥寥可數，而如果把這些人列舉出來，你會發現他們都是敢於打破現狀的人… 閱讀完整內容