美伊戰爭進入延長賽

美伊戰爭暫時停火兩週，是喘息，還是通膨海嘯的前奏？投資人如何在停滯性通膨的陰影中，重新檢視、配置資產，守住財富？

文—郭家宏、林麗珊、樂羽嘉

美伊戰事峰迴路轉。先是美國總統川普透過自家社交媒體撂下狠話：若伊朗不開放荷姆茲海峽，「整個文明將滅亡。」所幸在最後關頭，雙方釋出善意，在四月七日達成停火兩週的協議。美國副總統范斯代表出面，與伊朗磋商。

睽違已久的好消息，令市場為之大振，油價暴跌、股市急漲，唯獨美國十年期公債維持高檔震盪，反映市場對美國聯準會利率前景不敢樂觀。

「現在的反彈是由解脫感帶動，不是解決方案。反彈現在超前反映了現實，」全球金融顧問公司deVere Group執行長格林（Nigel Green）示警。

「決定停戰的關鍵不在美國，而是以色列和伊朗，」群益投顧總經理范振鴻也說。雖然川普有意停戰，以專心準備年底的期中大選，但以色列希望持續攻擊伊朗，伊朗則透過掌控荷姆茲海峽獲利。換言之，即便川普自中東戰火中抽身，區域衝突依舊為全球經濟，埋下高度不確定性。


▲中東能源基礎設施受損、航運受阻所造成的後果，至少需要數個月才能修復。（達志影像／美聯社）
OECD全面上調通膨率預測

OECD最新景氣預測，雖維持今年全球經濟成長率的二．九%預測值，但將明年的預測值從三．一%下修至三%。更值得注意的是，OECD已全面上調通膨率預測。G20工業國集團今年的通膨率從二．八%大幅上修至四%，明年從二．五%上修至二．七%。而這還是以能源衝擊在今年中後逐步回落為前提，所做的預估。（見表1）



富達亞洲區首席經濟學家劉培乾將影響分為三階段。第一波是金融市場震盪，第二波是物價上升，第三波是經濟成長受阻。一旦庫存消化、供給無法補上，衝擊將持續數個季度。

台灣經濟研究院景氣預測中心主任孫明德則提出了更具體的時間框架。

若戰爭只持續短期二十五天，會造成原油航運受阻與保險費上漲；中期九十至一百二十天，將面臨戰備用油庫存耗盡風險；若持續超過一百五十天，則可能出現停滯性通膨，聯準會可能快速升息，金融市場陷入混亂。

為什麼會出現停滯性通膨的擔憂，主因是中東原油與天然氣基礎設施遭破壞，荷姆茲海峽航運受阻，全球經濟所面對的不只是短期油價波動，而是長達數年的供應鏈重建。（見表2）



國際能源顧問機構Rystad Energy在三月底估算，中東能源基礎設施修復成本至少達兩百五十億美元，問題不僅在資金，而是產業鏈的結構性瓶頸。

例如卡達的拉斯拉凡（Ras Laffan）供應全球約兩成的液化天然氣，其設施遭到伊朗攻擊，導致產能損失一七%。全球大型燃氣渦輪機供應緊張，設備交期長達數年，產能可能需要五年才能完全恢復。

即使阿聯、科威特、沙烏地阿拉伯等國受損較輕，但至少也需要數個月的時間修復。

供應鏈中斷已遍及各行各業

除了能源受損，航運受阻也會嚴重衝擊經濟。部份船運被迫改道紅海，甚至繞行好望角，航程延長就意味著成本上升。即使荷姆茲海峽開放通行，航運市場仍要花費數年才能重建信心，因為航商與保險公司更在意穩定性。

航運干擾的影響具有滯後性，庫存積壓、航線調整與船期延誤，供應鏈至少需要數個月時間恢復，部份產業甚至被迫暫停生產。影響所及，不單是能源與石化產業，而是遍及各行各業。

全球約三分之一的肥料需經過荷姆茲海峽，農民被迫縮減種植面積；石化產品中斷已開始影響製造業，聚酯纖維供應減少、孟加拉機場堆滿無法出口的成衣；杜拜與多哈等物流樞紐停擺，使全球藥品配送出現延誤。而卡達供應全球約三分之一氦氣，供應中斷將影響醫療與半導體產業。林林總總的供應鏈瓶頸，代價就是推升通膨。

摩根大通執行長戴蒙四月六日公布一年一度的致股東信，警告今年「派對上的臭鼬」很可能造成經濟衰退、股市走空頭——那就是逐漸上升的通膨與利率。

他解釋，如果通膨維持高檔，利率會跟著上升，變成「地心引力」，將拖垮幾乎所有資產的價格。經濟目前維持強勁，但它依賴成長與股市上漲來持續提供動力。如果這些因素轉向負面，經濟中存在的風險就可能演變成大問題。

他示警，全球供應鏈中斷延長，難保不會重演新冠疫情後的情況，全球面臨新一輪的黏性通膨，聯準會與其他央行不得不為對付通膨採取激進的升息行動。

除中東戰事的負面因素外，美國愈演愈烈的私募信貸風暴，也為美國景氣平添不確定性。

戴蒙在致股東信中雖然提到私人信貸的問題，但以市場規模較小輕描淡寫；然而市場亦有一派認為，該市場透明度極低，現在預估的兩兆美元規模，恐怕遭到低估。

從區域角度來看，亞洲經濟體的表現將高度分化。劉培乾指出，東南亞國家因能源依賴高，最容易出現停滯性通膨。但擁有外匯儲備或AI產業優勢的經濟體，如台灣、韓國，短期較具韌性，但若戰爭拉長，經濟也會受影響。中國與印度則因能源來源多元，經濟具備較大韌性。

第二季全球金融市場受到中東戰火影響，一改第一季猶如氣勢磅礡的進行曲，基於重新評估通膨路徑與利率政策的變動，走勢震盪。

戰火引發資金「降槓桿」情緒

亞股中，台、日、韓股市都一度出現雙位數跌幅。

中國信託投信國際投資科主管陳雯卿解釋，主因是一到二月非常亮眼，韓國漲四成、台灣漲近三成，所以資金優先獲利了結。

但撇開亞股的劇烈震盪，戰爭引發全面降槓桿的情緒正在主導全球金融市場。

玉山投信市場策略部協理葉家榮發現，傳統的避險資產配置也正發生挪移，連債券、黃金的波動也在放大，「資金明顯流回美元，成為最主要的資金避風港。無論是股市或黃金，都是降槓桿的狀況。」

在通膨升溫與高利率的雙重擠壓下，美債避險功能削弱、黃金處於高檔。極度恐慌下，資金統統回頭擁抱美元，讓美元貨幣市場基金創下八．二七兆新高。

不過，景順投信預估，美國今年經濟仍能保持二%到二．五%的溫和成長，通膨受能源價格影響稍微回升，但仍處可控。

因此，預估全年仍有降息一碼的空間，只是時間點會往後延，「下半年降息也較符合川普執政團隊的利益，因為十一月將迎來期中大選，」景順投信固定收益科主管曾任平說。

只要「降息預期」的心理支撐仍在，就能為市場提供底部支撐，這對降低市場波動度至關重要。

企業基本面也不如想像中脆弱。專家普遍認為，股市下跌，反映估值經合理修正，更適合投資人進場佈局。以標普五百為例，前瞻本益比已從昂貴的二十三倍修正至合理的十九倍，騰出長期進場空間。

專家建議，現在應保留一至兩成的現金，等到四月下旬企業超級財報週後，如果發現企業EPS跟上估值，才有資金進場。「如果美元指數沒有再突破一○五，代表市場已經消化完避險情緒，會是一個比較好的時間點進場，」葉家榮說。


▲高通膨環境將導致導致金融市場波動加劇，傳統的股債配置面臨挑戰。（Getty Images）
抗通膨佈局貴金屬、大宗商品

但投資人要留意的是，比預期更長的高通膨環境，傳統股債配置面臨挑戰。

路博邁集團資深投資組合經理卡雅（Hakan Kaya）指出，當通膨預期上升時，股票和債券往往會同時下跌，導致分散投資的效果失靈。而原油、黃金、農產品、礦產品等實體商品與金融市場的連動性較低，才能有效分散風險。（見表3）

「在投資組合中，配置五%至一○%大宗商品，會是抗通膨更好的選擇，」卡雅建議。而且他指出，應選擇與股債相關度較低的商品期貨或買權相關基金、ETF，會比買進生產商股票如金礦股、穀物公司的保護力更強。

因為市面上許多投資大宗商品、原物料的基金或ETF，投資組合中是買進生產商的股票，譬如貝萊德世界礦業基金、安聯全球礦金資源基金等。因為超過九成都是持有股票，有可能讓分散的效果降低。

台灣也有原油、金屬期貨ETF，譬如期元大S&P金屬（00643U）、期元大S&P農產品（00646U）等。

至於黃金，富蘭克林黃金基金經理人蘭德（StephenLand）分析，年初需求疲弱是受限於各國政府因國防與能源安全排擠了預算。隨著預算調整與金價回調，黃金作為多元配置的需求將緩慢復甦。

這場短暫的停火，對全球經濟而言，只是止痛藥；在荷姆茲海峽的硝煙徹底消散前，通膨的黏性與利率的高壓，將是二○二六年市場的主軸。

…本文摘錄自 天下雜誌 2026/4月 第846期